文丨明明(míng) 章立聪(cōng) 余(yú)经纬(wěi)

　　跨季(jì)结(jié)束后资金利率自低位持(chí)续上行，即(jí)便税期(qī)结束，资金(jīn)利率却仍(réng)未(wèi)回落，反而进一步走高(gāo)。我们认(rèn)为(wèi)主(zhǔ)要是(shì)源(yuán)于：①货币(bì)政策(cè)力(lì)度边际转(zhuǎn)弱；②税期走款(kuǎn)叠加4月信(xìn)贷投(tóu)放情况较好，导致银行资金融出意愿与能力(lì)降低。③资(zī)金较为拥挤导致债市敏感度(dù)增(zēng)加(jiā)。考虑假期(qī)和月末因素(sù)，预计(jì)短期(qī)内，资金利率下行空间(jiān)有限，波(bō)动幅度加(jiā)大，建议投资者关注资金面(miàn)的边(biān)际变化(huà)，警惕流动(dòng)性(xìng)大幅收紧对(duì)债市(shì)情绪以及(jí)头寸(cùn)管理(lǐ)的(de)影响。

　　▍近期资金利率持续上行。

　　跨季(jì)结束(shù)后(hòu)资金利(lì)率自低位持续上行，4月(yuè)18-19日税期(qī)缴款，DR007围绕(rào)2.10％中枢运行，然而税期结束后却并未(wèi)回落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利率上行幅度(dù)更大(dà)。从隔夜利率(lǜ)角度观察，银行与非银机构间流(liú)动性分层现象弱化；此外，隔夜利率与7天(tiān)利(lì)率的(de)期限利(lì)差也明显压缩，DR001与DR007甚(shèn)至(zhì)已经倒(dào)挂(guà)。我(wǒ)们(men)认为(wèi)税期结(jié)束，资金不(bù)松，主要(yào)有(yǒu)以(yǐ)下几点(diǎn)原因：

　　▍其一，货币(bì)政策力度边际转弱。

　　稳(wěn)健(jiàn)的(de)货币政策坚(jiān)持(chí)以我为主、稳字当头，保持货(huò)币信贷(dài)合理增(zēng)长(zhǎng)，确(què)保利率水平合适(shì)，在追(zhuī)求(qiú)经济(jì)提振的同时，也注重防范市场过热带来的金(jīn)融风险。在满足广义流动(dòng)性供(gōng)需匹配的前提(tí)下(xià)，货(huò)币工具力度(dù)可能会(huì)有所(suǒ)回摆。从央(yāng)行的具体操作(zuò)上来看(kàn)，MLF小幅增量(liàng)续做，逆回(huí)购投(tóu)放低量(liàng)操作，结构性工具“有进有退”，均预示(shì)后续政策将更加“精准有(yǒu)力”，流动(dòng)性(xìng)投放趋于(yú)谨慎。

　　▍其二，税期走款叠加4月(yuè)信(xìn)贷投放情况较(jiào)好，导致银行资(zī)金融出(chū)意愿与能(néng)力降(jiàng)低(dī)。

　　4月18到(dào)19日(rì)税(shuì)期缴款，而4月通常是缴税大(dà)月，因此走款可能对银行间(jiān)流动(dòng)性带来(lái)了(le)一(yī)定的压力。此(cǐ)外，参考近期票据利率走势，预(yù)计信贷增(zēng)速较一季度(dù)将会有所放缓，但(dàn)4月预计仍将保持同比多增(zēng)的态势。税期缴款叠加信贷投放，银行系统整(zhěng)体(tǐ)资(zī)金流(liú)出，因此向同业融出(chū)的意愿和(hé)能力(lì)有(yǒu)所(suǒ)降低(dī)。

　　猎德村一人分了多少钱，猎德村多少钱一方ng>▍其三，资金(jīn)较为拥挤可能会(huì)导致债市脆弱性和敏感度增(zēng)加，且(qiě)投资者(zhě)对(duì)于未来一(yī)个月资(zī)金利率上行(xíng)的担忧增加。

　　从质押式回购成交量和我(wǒ)们测算的杠杆率来看，虽然上周(zhōu)受资金收紧影响，加杠杆情绪有所降温，但依然处于(yú)历(lì)史相对积极的水(shuǐ)平(píng)，导致债(zhài)市敏感度增加。此外(wài)投资者对货币(bì)政策力度以及跨月资(zī)金面情况仍存(cún)担忧，使得市场上(shàng)对于未(wèi)来一个月(yuè)内资金价(jià)格上行的预(yù)期更为强(qiáng)烈。

　　猎德村一人分了多少钱，猎德村多少钱一方▍后市展(zhǎn)望：五一假(jiǎ)期临(lín)近(jìn)，回(huí)购资金的(de)期(qī)限被动拉长，利率下行空间有限。

　　月末往往财政集中(zhōng)支出，向市场释放资金；但跨(kuà)月前夕银行资金融出意愿一(yī)般较低，预计(jì)资金波动(dòng)幅度较大。对(duì)于债市(shì)而言(yán)，短期交易主线(xiàn)或延续政策与基本(běn)面(miàn)预期交易猎德村一人分了多少钱，猎德村多少钱一方，预计利率(lǜ)以(yǐ)震荡走势为(wèi)主，建(jiàn)议(yì)投资者关注资金(jīn)面的边际变化(huà)，警惕流动性大(dà)幅收(shōu)紧对债市情绪以(yǐ)及头寸管理的影响。

　　▍风险(xiǎn)提示：

　　央行(xíng)货币政策不及(jí)预期；经济(jì)复苏(sū)节奏不及预期；银行间市(shì)场流动性过快收紧。

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